记者丨董鹏 股市去杠杆
编辑丨郑世凤，张伟贤
逼近历史新高的国际铜价，进一步推升藏格矿业的利润规模。
“巨龙铜矿产能稳步释放，优质资源正加快转化为产能和现金流，为公司形成长期、稳定的权益价值支撑。”藏格矿业在8月11日召开的业绩说明会上指出。
半年报数据显示，上半年公司实现营收20.65亿元，归母净利润却达到36.38亿元，同比增长102%，创上市以来新高。截至8月12日收盘，藏歌矿业股价跌近1.5%，总市值超1200亿元。
其中，公司联营企业巨龙铜业成为了驱动藏格矿业利润增长的关键。当期巨龙铜业贡献的投资收益达到28.39亿元，占后者归母净利润的78%。
今年1月下旬，巨龙铜业二期项目正式投产。按照全年30.9万吨的产量目标计算，下半年其产量有望继续实现环比提升，叠加三季度以来国际铜价的上行，下半年巨龙铜业的盈利、藏格矿业的投资收益也将随之进一步增长。
或许是基于上述量价齐升预期，近两日亦有多家卖方机构上调藏格矿业全年盈利预期值，且普遍超过80亿元。
巨龙铜业净利近百亿元
左右藏格矿业业绩走势的变量，现阶段主要来自于钾、锂和铜三个行业，其中钾、锂为公司并表的主营业务，铜则是通过巨龙铜业的投资收益体现。
上半年，以上三大行业景气度全面提升，产品均价都要高于去年同期。
先看并表的主营业务。半年报数据显示，当期公司氯化钾平均售价达到3055.25元/吨，较上年同期每吨提升211元，叠加氯化钾成本的小幅下降，公司该产品毛利率提升至65.19%。
二季度，一度涨至20万元/吨附近的碳酸锂，更是大幅提升了公司锂盐业务盈利能力。
根据半年报，当期公司碳酸锂平均售价（含税）为16.49万元/吨，平均销售成本则不过4.22万元/吨，毛利率达到71.08%，同比增加40.55个百分点。
钾、锂产品利润率的同步扩张，使得公司当期主营业务毛利润增长4.3亿元左右，至13.8亿元。
相比之下，藏格矿业来自联营企业巨龙铜业的投资收益，才是构成公司报表利润的大头。
后者作为国内采选规模最大的在产单体铜矿，上半年实现营业收入150.04亿元，净利润92.23亿元，较上年同期增长124.57%。
藏格矿业因为持有巨龙铜业30.78%股权，上半年亦由此取得了28.39亿元的投资收益，这占到公司归母净利润的接近八成。
如果将藏格矿业各业务板块的利润贡献度进行比较，相当于78%的利润来自于铜，15%的利润来自于钾，另有7%左右的利润来自锂。
实际上，类似案例也并不少见，比如同属察尔汗盐湖开发企业的科达制造，前几年便因参股蓝科锂业获得了大量的投资收益。
也正是因为上述“表外”的铜矿投资，藏格矿业的利润表看起来才略显奇怪，营收不足21亿元，净利润却能达到36亿元。
而上述以铜矿投资收益为主的利润结构，接下来还会延续较长时间。
就藏格矿业现有的增量项目来看，短期内能够转化为公司实际营收的仅有麻米错盐湖项目。
对此，公司在业绩说明会上指出：“麻米错盐湖项目已顺利建成，目前项目联动调试完成，取得试生产批复，达到试生产条件，麻米错矿业已组织试生产。”
该项目一期规划产能为5万吨/年电池级碳酸锂（LCE），但是藏格矿业穿透后持有的权益不多，下半年所能贡献的增量较少。
结合藏格矿业互动平台历史回复，根据持股比例估算，预计今年麻米错盐湖能够带来的锂盐权益增量不过0.55万吨。
至于老挝万象钾盐、结则茶卡、龙木错盐湖等项目，整体处于权证办理或者是申报、环评阶段，短期内不会有实际产品产出。
国际铜价逼近历史新高
以铜为主的利润结构，决定了藏格矿业下半年盈利依旧具备一定提升空间。
巨龙铜矿于今年1月23日正式建成投产，生产规模由15万吨/日提升至35万吨/日，达产后矿产铜年产量可以提升至30万—35万吨。
“2026年上半年巨龙铜矿实现产量13.4万吨，同比增长44.4%，全年产量目标完成度43%，按照全年30.9万吨目标，预计下半年产量为17.5万吨。”国盛证券指出。
下半年产量有望实现环比增长的同时，铜价整体也要高于上半年。
截至8月12日发稿时，LME铜最新价在14210美元/吨附近，逼近今年1月14527.5美元/吨的历史高点。
进一步比较铜价走势，7月至今LME铜现货结算价平均值达到13693.2美元/吨，整体也要略高于上半年的平均值。
这意味着，下半年在自身产能爬坡、外部铜价上涨的双重驱动下，巨龙铜业盈利能力有望进一步提升，进而带动藏格矿业的投资收益、利润规模增长。
或许也是基于巨龙铜业量价齐升的盈利预期，卖方机构也普遍认为藏格矿业下半年净利润可能会超过上半年。
仅以上述国盛证券为例，该公司8月11日给出的全年盈利预期值为87.93亿元。
照此计算，这要求藏格矿业下半年净利润达到50亿元级别，显著高于上半年的36亿元净利润。
不过，值得注意的是，2025年紫金矿业在收购藏格矿业控股权时，对后者的整体定位却更倾向于钾、锂业务的上市平台。
2025年1月16日，紫金国际控股有限公司及其控股股东紫金矿业曾经出具《关于解决同业竞争和避免新增同业竞争的承诺函》。
具体承诺：“本公司将自取得藏格矿业控制权之日起60个月内……积极协调紫金矿业及其控制的公司综合运用包括但不限于资产重组、业务调整、委托管理等多种方式，稳妥推进相关业务整合以解决同业竞争或潜在同业竞争问题。”
此外，承诺函还明确，当产生新的竞争业务机会时，将保证藏格矿业独立参与市场竞争，优先由藏格矿业获取与钾肥、锂矿业务相关的业务机会。
以上承诺为不可撤销之承诺，在紫金矿业拥有藏格矿业控制权期间持续有效。
今年又是紫金矿业锂盐业务放量的大年，上半年碳酸锂产量同比大增514%至4.3万吨，且被公司视作铜、金业务以外的“第三增长极”。
接下来，在解决同业竞争问题的剩余时限里，紫金矿业将如何梳理、重构藏格矿业的业务布局，又会给后者的利润结构带来哪些改变，也需要后续持续关注。
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